2015年毋庸置疑是中国上市公司并购重组的大年，证监会全年共召开了113次并购重组委会议，共审核339单重组，其中：194单无条件通过，占比57.23%；123单有条件通过，占比36.28%；22单未通过，占比6.49%。和2014年相比，2014年证监会78次会议审核了194单重组，2015年数量猛增70%。

　　据牛牛金融研究中心统计，2015年上市公司公告了1444次并购重组事项，有数据披露的并购事件共涉及交易金额15766.49亿元人民币，平均每单交易金额20.14亿元人民币；而2014年全年公告了475项重组事件，披露交易金额2306.29亿，平均每单10.63亿元人民币。从数据来看，2015年无论并购重组事件的绝对数量、绝对金额还是平均单个事件涉及的交易金额都有突飞猛进的增长，分别是2014年的3倍、6.8倍和近2倍，可谓实现了井喷式发展。

　　并购重组不仅是国企改革的重要方式，也与产业结构的调整和产业升级的转化密不可分，在国企改革与供给侧改革的双轮驱动下，央企、国企的并购重组将加速，也将刺激2016年更大范围的企业重组和资源整合。

　　牛牛研究中心预计，2016年伴随着注册制逐步落地，海外上市的中国企业大规模回归，中国上市公司的并购市场将会发生重大改变化，但是供给侧改革规划将逐渐落地，通过产业并购收购整合，解决部分过剩产能行业向优势企业集中，提高企业的市场竞争力，以及通过并购改造传统过剩行业的并购主旋律将成主流。

　　一、并购成绩单：421项完成实施，占近3成；失败比例近2成

　　在2015年全部公告的并购重组事项中，已经完成实施的421单，占全部公告事件的28.8%，2014年这两个数据分别为188单、占比39.6%，从实施比例来看，2014年重组的完成效率更高，这可能与2015年发生的重组数量井喷而来不及完成有关。

　　而从失败比例来看，2015年并购重组事项被监管部门否决、中止、停止实施以及取消计划的数量总计278项，占比19.3%，而2014年失败案例为133项，占比28%，这同样与2015年重组大跃进的形势有关，2014年的数据更为平稳一些。

　　

　　二、交易方式：股份购买占主流，3.5成项目完成5.8成交易额

　　剔除未公布预案及取消、中止等并购数据（2015年达514项），从并购重组的方式来看，518件案例（占全年交易总量之比35.9%）采用了发行股份购买资产的方式进行并购重组，涉及交易金额9244.93亿元，占全部并购重组事项涉及金额的58.6%，平均每件标的交易均价19.34亿。而利用发行股份、增资、资产转换的混和方式进行重组的案例为34单，协议转让229单，协议转让、发行股份购买加增资73单，协议转让加增资9单，协议转让加资产转换2单，协议转让加挂牌转让2单，行政划拨1单，增资23单，资产转换25单，其他方式全部交易金额只占4成左右。

　　

　　2014年并购交易（剔除未公布、取消等166项）中有169单（占比35.6%）采取了发行股份购买资产的方式，涉及金额1434.4亿，占全年交易金额的62.2%，这一比例与2015年接近。其他占比近6.5成数量的交易方式则不到交易金额的4成。

　　

　　数据来源：牛牛金融研究中心、choice

　　显然，在中国资本市场股价高估的情况下，交易双方都更愿意采用股份购买的方式而不是用真金白银来进行并购交易。

　　三、并购目的：多元化经营及产业整合占半壁江山，借壳上市趋难

　　据牛牛金融研究中心统计，2015年A股市场发生了以借壳为目的的重大资产重组77起，涉及交易总金额高达4061亿元，占全部资产重组案例交易金额的21.75%。尽管2014年只发生了31起借壳上市，但交易金额占全部披露数据的资产重组项目的26%。与此同时，数据显示2015年借壳上市交易的数量占比也较2014年有所下降，由6.5%下降为5.3%。牛牛金融研究中心认为，2015年上半年的牛市导致壳资源市值飙升，阻碍了借壳上市的运作。

　　不过，2015年大型借壳上市交易不断上演，交易总价值在100亿元以上的就有8起，借壳的对象分别为金丰投资、七喜控股、海岛建设、美罗药业、艾迪西、世纪游轮、*ST金路和大橡塑。这与2014年相比，发生了质的变化。

　　

　　四、行业并购转身，资本猛烈追逐概念

　　牛牛金融研究中心通过对2015年和2014年A股市场的并购数据研究，发现其可以对应中国资本市场急剧变化的概念化炒作热潮。我们从关于行业并购数据的下表可以看到，2014年延续前些年矿业投资的热潮，仍居于并购交易行业排名仅次于制造的第二位，占比达15.97%，但到了大宗商品和金属快速下跌的2015年，矿业交易只占到全部并购交易微不足道的1.3%。

　　2015年中国制造业领域展开了大规模的转型，并购重组交易额达到8551亿，占比由2014年的50.62%上升到55%以上。与此同时，批发的零售业交易占比上升7个百分点到10.14%，行业排名变为第二。具有互联网营销和互联网金融概念的标的开始在2015年大行其道，尽管交易绝对值仍不算太大，但在众多急于转型的上市公司眼中红极一时。而在2014年炙手可热的信息和软件、文体娱乐行业，在2015年有所降温，分别由2014年占比10.46%、8.72%下降到5.56%和1%，但是其交易的绝对值仍很可观，一方面说明2015年企业转型更加积极，另一方面说明概念和热点表现较为分散。

　　

　　从李克强总理在政府工作报告中提出了“互联网+”行动计划以后，上市公司积极投入该领域，2015年以来，许多上市公司并购标的皆为市场上热衷的“互联网+”概念。其中：

　　1）“互联网+教育”：洪涛股份（002325）并购在线教育机构跨考教育70%股权，涉足“互联网+教育”模式。

　　2）“互联网+营销”：科达股份（600986）收购百孚思等5家公司100%股份打造“互联网+营销”。

　　3）“互联网+金融”：该模式是市场上重要热点，巢东股份（600318）于2015年1月披露重大资产购买预案，公司拟17亿元现金收购新力投资等46名交易对手持有的小额贷款、融资租赁、典当、担保、P2P等5家类金融业务公司的股权，进入类金融领域，实现上市公司主营业务多元化转型，完善供应链金融及第三方支付的布局，助力公司抢占供应链金融市场。

　　从具体行业来看，目前上市公司参与并购基金并投资的案例大量集中于医疗、文化、移动互联等领域，随着并购基金对上述行业频繁投资和整合，医疗、文化、移动互联行业有望成为上市公司并购重组市场新热点。

　　五、财务顾问排名：并购投行谁是英雄

　　2015年并购重组市场的财务顾问机构发生了很大的变化。华泰联合以服务30个项目和820亿交易规模，无论从顾问服务数量还是并购交易金额都大幅领先于竞争对手。而2014年的冠军西南证券则在2015年排名第四。与此同时，2014年表现一般的中信证券和国泰君安2015年在并购市场取得不错的战绩。中信建投、兴业证券、招商证券、长城证券2015年都进步巨大。牛牛金融研究中心发现，由于2015年并购交易市场出现井喷式发展，许多过去难觅踪迹的中小券商也在并购市场分得一杯羹，这样的机构超过20家，在2014年几乎没有收获一份并购交易订单，但在2015年取得主持了数亿甚至百亿的交易，如银河证券、中德证券、新时代证券等。

按服务项目数量排名的并购重组财务顾问机构：

数据来源：牛牛金融研究中心、choice

按交易金额排名的并购重组财务顾问机构：

　　

数据来源：牛牛金融研究中心、choice

　　六、2016年并购市场展望：注册制落地，中概股回归

　　1、注册制逐渐落地，借壳上市或将减少

　　2015年12月27日，第十二届全国人大授权国务院调整注册制适用法律的相关法规获审议通过，这意味着待相关程序履行完成后，注册制即可落地实施。中国证监会表示，实施注册制，就是要真正建立起市场参与、各方各负其责的责任体系，建立健全“宽进严管、放管结合”的新体制，突出强调切实保护投资者的合法权益，严格规范市场参与各方的权利义务，通过职责清晰、监管有力的法律责任规范，建立起强有力的法律约束机制。

　　注册制真正放开，会让A股的估值体系推倒重来，涉及市场供应、壳资源价值、市场整体估值、行业结构估值、退市、投资风格等方面。就国际经验来看，注册制推出，上市和退市将更将容易，估值重心将下移。

　　伴随注册制推出，监管部门会在制定规则、严厉打击违法违规方面有更多动作，爆炒垃圾股、倒卖壳资源或将成为过去，借壳上市数量或将逐渐减少。与之对应的就是退市制度，违规企业、僵尸企业将会面临高效退市。

　　2、国企重组、转型和整合将占据并购重组主战场

　　未来五年国企大重组、转型、整合，仍是上市公司并购的主要力量。就房地产行业而言，2015年8月国资委规定的21家主业可以经营房地产的央企，有超过10家央企目前已经在考虑内外部重组，包括中建、中交、中粮、中化、中铁、招商局等央企。其中：中铁、中粮、中国电建分别以整合、吸资、并购等方式正在加速重组。未来一段时期内，实力较强的央企地产，可能会利用地产重组加速开放的机会，兼并或入股民营房企，或接盘其他国企“退房”的资产。

　　3、中国制造2025，激活先进制造并购

　　2015年5月《中国制造2025》出台，该规划明确指出，要围绕机械、电子、汽车、国防军工、化工、轻工等工业机器人、特种机器人，以及医疗健康、家庭服务、教育娱乐等服务机器人应用需求，积极研发新产品，促进机器人标准化、模块化发展，扩大市场应用。由于政策支持，A股多家上市公司对机器人市场列入规划，并通过并购手段，加快对该业务的布局。

　　4、中概股回归，2016年重头戏

　　中概股回归的热情，在暴风科技（300431）股市神话的刺激下，随着2015年上半年A股牛市盛宴点燃，目前正在持续且还会在2016年持续下去。

　　

　　按照中概股私有化的流程，在签订私有化协议之后，需要向SEC提交表格，声明该私有化交易是否经过了非经营层董事的多数表决通过；向小股东提供的对价是否为公平价值，与当前市场价格、历史价格、净账面价值、持续经营价值、清算价值等进行比较。私有化还需股东大会大比例投票通过。同时，美国监管层要求，提出私有化要约的股东需全部以现金方式回购在外流通。另外，回归过程中还涉及海内外法规、税收、外汇等复杂问题。因此，不是所有的中概股都适合回归。要回归需要满足四个条件：创始人股东控制力较强、业务主营在国内、跨境市场估值差异大、公司成长性较好。

　　每家提出私有化的中概股公司背后都站着众多投资机构，其中陌陌、奇虎360、博纳影业等公司背后有红杉资本的身影。中概股私有化明显利好投行、财务投资人。在分众传媒私有化回归过程中，复星集团通过订立滚动协议，不仅锁定先前于二级市场投资分众传媒的利润，亦依赖私有化机会获得进一步潜在财务收益。

　　目前来看，中概股回归方式主要有：借壳登陆A股、并购登陆A股、IPO、登陆新三板（世纪佳缘+百合网），未来还可能转战战略新兴板，其中大型中概股通过借壳或注入资产仍是首选。

　　5、PE+上市公司继续大行其道

　　自从国内PE机构硅谷天堂创新的运作PE+上市公司的并购模式以来，A股市开始出现大量类似的项目交易。PE和上市公司联合成立有限合伙并购基金，担当上市公司产业整合的主体，通过开展投资、并购、整合等业务，推动上市公司既定的战略布局。2014年以来，类似硅谷天堂和大康牧业（002505）的并购基金合作模式，中植资本联合中南重工建立并购基金，规模达30亿，拟投资文化传媒类项目，提升公司的产业链整合能力。据不完全统计，硅谷天堂作为PE+上市公司领头羊，同精伦电子、立思辰、长城影视等20多家上市公司存在并购、股权合作；中植集团近2年在PE+上市公司投资领域发展较快，目前同中南重工、大北农、上海电气、TCL集团、福田汽车、三安光电等10多家在并购、股权方面建立有合作，且并购基金规模普遍更大，在5亿元以上。

　　我们预计，基于双方的利益关系，PE+上市公司的项目并购模式将在未来继续在A股市场风行，但与此同时带来的监管挑战也考验着这一模式的发展。

　　伴随着中国经济新常态的逐步实现，中国产业结构的调整也必将日益剧烈和常态化，牛牛金融研究中心认为，未来数十年内，中国的产业和资本市场将成为世界并购交易的主要战场而吸引各路经济诸侯角逐，中国经济的转型能否实现，与资本市场的导向有着直接的关系，欲有大作为者，必不能放弃这块最有希望的交易的沃土。当然，如何调整监管和市场的关系，也时刻决定着这一市场效率和效益的发挥，这不是本文讨论的内容。

　　我们看到，接近年底之际，首旅股份与如家的重组、世纪华通巨资收购游戏公司以及希努儿收购星河互联等超百亿并购重组交易纷纷出笼，2015年和即将到来的2016年，注定不会平凡。

　　附：借壳上市案例分享

　　2015年A股市场借壳上市事件只有77项，交易总金额在100亿元以上有8起，典型借壳上市主要有：

　　1、绿地控股：借壳金丰投资

　　2015年8月18日，绿地控股在上交所举行股票上市仪式，即日起“金丰投资(600606)”正式更名为“绿地控股”，这标志着绿地控股终于完成整体上市、正式登陆A股市场。12月9日，绿地控股抛出募资规模达301.5亿元的重磅融资方案，从募资用途看，除投向地产项目和偿还贷款外，还有百亿资金将用于加大在投资基金、互联网创新金融、融资租赁、信托等领域的多元化金控布局，以此推进绿地“大金融”战略。

　　据绿地集团董事长张玉良表示，绿地控股将打造一家主业突出、多元发展、全球经营、产业与资本双轮驱动，在房地产、金融、地铁运营等若干行业具有领先优势的跨国公司。

　　2、分众传媒：借壳七喜控股

　　2015年12月17日，七喜控股（002027）公告，分众传媒借壳公司的方案已获证监会核准，这意味着“中概股回归第一股”分众传媒借壳七喜控股将进入正式实施阶段。分众传媒作价457亿元借壳，其中七喜控股以全部资产及负债与分众传媒100%股权等值部分进行置换，置出资产作价8.8亿元，差额部分10.46元/股定增38.14亿股+49.30亿元现金支付；同时不低于11.38元/股定增不超过43,937万股配套募资不超过50亿元。

　　3、广汇汽车：借壳美罗药业

　　2015年5月11日，经证监会上市公司并购重组审核委员会审核，美罗药业(600297)公告重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过。按照美罗药业此前披露的重组方案，公司拟与“国内最大的汽车经销服务商”广汇汽车的7家股东进行资产置换及发行股份购买资产，广汇汽车作价236亿元借壳美罗药业上市。交易完成后，美罗药业主营业务由医药产品生产和销售，转为乘用车经销服务与融资租赁，控股股东变更为广汇集团。与此同时，上市公司还将配套募资不超过60亿元用于拓展广汇汽车的汽车租赁业务。

　　4、申通快递：借壳艾迪西

　　2015年12月，据公告的重组方案，艾迪西(002468) 拟向德殷控股、陈德军、陈小英发行股份及支付现金购买申通快递100%股权，根据预估值及交易双方初步协商作价结果，申通快递100%股权作价169亿元，其中：股份支付金额为149亿元，现金支付金额为20亿元。另一方面，艾迪西将置出公司全部资产和负债。

　　同时，公司拟向青马1号资管计划、上银资管计划、平安置业、磐石熠隆、艾缤投资、太和投资、旗铭投资、天阔投资、谢勇9名特定对象非公开发行股票募集配套资金，募集不超过48亿元配套资金。其中，20亿元将优先用于支付艾迪西拟购买申通快递100%股权的现金对价，剩余部分将用于申通快递“中转仓配一体化项目”、“运输车辆购置项目”、及“信息一体化平台项目”等项目建设。

　　交易完成后，艾迪西将从一家主营阀门的制造企业变为A股快递第一股，申通快递也将凭艾迪西成功借壳上市。

　　5、巨人网络：借壳世纪游轮

　　2015年12月8日，世纪游轮(002558)公告，公司拟向巨人网络全体股东发行股份，收购巨人网络全部股权，交易对价暂定为131亿元。交易完成后，史玉柱将成为公司的实际控制人。此外，公司拟募集配套资金总金额不超过50亿元。

　　2014年7月，完成私有化的巨人网络正式摘牌，其股价终结于11.92美元，市值约为28.7亿美元，与上市首日收盘接近50亿美元的市值相比，缩水近一半。

　　6、基础产业集团借壳海岛建设

　　停牌半年，海岛建设(600515)的重大资产重组预案终于出炉。公司拟以发行股份及支付现金相结合的方式，购买其控股股东海航实业全资子公司基础控股所持有的基础产业集团100%股权；并同时向不超过十名特定对象定增募集配套资金160亿元。本次重大资产重组构成借壳，交易完成后，海岛建设主业将由商业酒店转型为基础设施项目的投资开发与运营，成为名副其实的“海岛建设”。

　　据预案，截至8月31日的评估基准日，基础产业集团的预估值为262.57亿元，评估增值79.52亿元，增值率43.44%；经交易各方协商，标的资产交易价格确定为260亿元。在对价支付上，上市公司拟以10.67元每股，向基础控股发行22.49亿股支付交易对价中的240亿元，剩余的20亿元以现金支付。据业绩承诺，基础产业集团自交易实施完成后的三年内的扣非净利润不低于48亿元。

　　7、新光集团借壳*ST金路

　　*ST金路(000510)6月9日晚间公布重大资产重组预案，万厦房产、新光建材城将作价112亿元，借壳上市。通过此次重组，公司将注入盈利能力较强的房地产开发和商业经营业务，有望扭转主营业务连续亏损情形。公司股票继续停牌。

　　预案显示，*ST金路拟5.45元/股，向新光集团、虞云新发行20.6亿股，购买其合计持有的万厦房产100%股权、新光建材城100%股权，交易作价112亿元。同时公司拟以5.45元/股，向不超10名特定对象，非公开发行股票不超过73394.5万股，募集配套资金不超40亿元。用于义乌世贸中心(21.5亿元)、千岛湖皇冠假日酒店及附楼(5亿元)、新光天地二期(1.5亿元)及新光天地三期(2亿元)等项目的开发建设及补充流动资金(10亿元).

　　交易完成后，万厦房产、新光建材城将成为公司的全资子公司，新光集团将成为公司的控股股东，周晓光、虞云新夫妇将成为公司的实际控制人。此次交易构成借壳上市。

　　8、恒力股份借壳大橡塑

　　11月23日晚间，大橡塑(600346)发布公告，公司临时股东大会审议通过了重大资产重组、发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的相关议案，恒力股份借壳大橡塑登陆资本市场渐行渐近。根据重组方案，恒力股份注入大橡塑，最终交易作价达到108.09亿元。此次交易完成后，恒力集团将成为上市公司的控股股东，陈建华、范红卫夫妇将成为实际控制人。

　　大橡塑方面表示，恒力股份所在的聚酯纤维行业与国计民生密切相关，且恒力股份竞争优势突出，发展空间广阔，是国内涤纶民用长丝、涤纶工业长丝制造领域的龙头企业。数据显示，2012年-2014年及2015年1-6月，恒力股份分别实现营业收入173.49亿元、178.65亿元、182.38亿元、75.08亿元；实现归属净利润分别为3.52亿元、2.78亿元、5.41亿元、3.68亿元。2015年-2017年，恒力股份预计实现净利润7.6亿、8.3亿及9.9亿元，年均复合增长率达到14%。

　　9、嘉林药业借壳天山纺织

　　天山纺织(000813)12月14日公告称，公司拟置出并出售全部资产及负债，同时发行股份购买北京嘉林药业股份有限公司(以下简称嘉林药业)全部股权(作价84亿元)，在完成上述交易之后，公司将以每股9.93元非公开发行股份，募集配套资金不超过15亿元用于扩大产能。公司股票暂不复牌。

　　公告显示，天山纺织置出资产中等值于7.99亿元的部分与美林控股持有的嘉林药业47.72%股权中的等值部分进行资产置换。置入资产嘉林药业100%股权作价为83.69亿元，置入资产超过置出资产中置换金额的差额部分约75.70亿元，由天山纺织向嘉林药业全体股东以8.65元/股发行8.75亿股购买。交易完成后，嘉林药业将实现借壳上市。

　　资料显示，嘉林药业专注于心脑血管药物、抗肿瘤药物等领域，公司最近三年累计实现收入28.55亿元，累计实现净利润7.21亿元。交易对方承诺，嘉林药业2015年、2016年和2017年度实现净利润分别不低于5.00亿元、6.50亿元和7.79亿元。

　　10、陕西必康借壳九九久

　　九九久(002411)4月21日披露重大资产重组方案，拟发行9亿股收购陕西必康100%股权，同时配套融资23.2亿元。交易完成后，陕西必康由此实现借壳上市。上市公司在保留现有精细化工和新能源、新材料业务的同时，将被置入盈利能力较强的，发展前景广阔的医药类资产。

　　值得一提的是，陕西必康100%股权的预估值为70.2亿元，而九九久2014年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额为15.62亿元，本次交易前，上市公司实际控制人为周新基。本次交易完成后，新沂必康将持有公司37.92%的股份，成为上市公司控股股东；李宗松通过控制新沂必康和陕西北度间接控制上市公司39.50%的股份，并通过参与非公开发行股份募集资金直接持有上市公司11.26%的股份，合计控制上市公司股份达到50.75%，将成为上市公司实际控制人。因此本次交易构成借壳上市。

　　对于未来业绩，新沂必康和陕西北度则承诺：陕西必康在2015年、2016年及2017年实现的净利润分别不低于5.5亿、6.3亿元及7.2亿。

来源：《资本运作》

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